平安非银上市券商半年报综述：业绩环比改善，行业分化加剧

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核心观点

24H1归母净利润下滑22%；Q2单季度归母净利润环比 18%。24H143家上市券商实现营收2350亿元（YoY-12.7%）、归母净利640亿元（YoY-21.9%）。24Q2单季度营收1292亿元（QoQ 22.1%），归母净利346亿元（QoQ 17.9%）。上半年经纪/投行/资管/利息/自营业务净收入458/140/227/168/750亿元，同比-13%/-41%/-1%/-29%/-9%。杠杆倍数3.86倍（较上年末-0.15倍），年化ROE5.14%（YoY-1.81pct）。

行业集中度上行，但业务情况有所分化。据24Q2归母净资产排序并分组，前10家、11-20家、21-43家归母净利润分别436亿元（YoY-17.9%）、122亿元（YoY-29.7%）、82亿元（YoY-28.6%）。各业务中，头部券商投行、资管、利息净收入同比降幅高于中小券商，主要系费用类业务基数高、受市场和监管压力更大；但自营收入降幅更窄，同时头部券商管理费用控制更好，前10家合计管理费用同比-9.7%。头部券商内部业绩同样有所分化，招商、广发、中信上半年归母净利同比表现相对较好，同比变动分别为 0.4%、-3.9%、-6.5%，主要是自营收入表现较好。

资管相对稳健，自营与利息净收入降幅收窄。1）经纪：经纪业务量价均承压，受费率下行、交易量下降、新发基金结构改变等影响，席位租赁和代销金融产品收入下降更快。2）投行：24H1全行业IPO承销规模325亿元（YoY-85%），继续拖累投行收入，但24Q2环比略有改善。3）资管：24Q2末券商及子公司私募资管产品规模6.42万亿元（较上年末 8%），资管规模企稳回升、收入同比基本持平，公募子公司受产品结构改变、降费等影响下业绩分化，ETF优势的基金公司业绩表现较好。4）自营：金融资产规模略有下降，24H1末金融资产60964亿元（较上年末-0.3%），其他权益工具增配明显，同时上市券商增配固收、减配权益。受配置结构和风控能力差异影响，券商自营表现分化，广发、招商同比表现较好。5）信用：24H1末两融规模较年初-10%，两融利率下降拖累利息收入，负债成本率环比改善，利息净收入仍承压。6）国际：国际子公司业绩分化，中信、华泰、国君表现较好，券商积极拓展香港外市场。

投资建议：监管持续关注资本市场高质量发展，重视投资者获得感提升，资本市场和券商重要性将提升。在加速建设一流投资银行和合规风控要求更高、监管力度强化的导向下，证券行业供给侧将持续优化。头部机构有望通过并购重组、组织创新等方式拓展资本空间、做优做强，建议关注专业能力领先、合规风控完备、执业质量更佳的头部券商。当前证券指数（申万II）估值仅约0.99xPB，位于历史绝对低位，24Q2末公募基金重仓上市券商的持股比例也降至历史底部，平安非银上市券商半年报综述：业绩环比改善，行业分化加剧证券板块具备较高性价比和安全边际。

风险提示：1）权益市场大幅波动；2）投资者风险偏好降低；3）宏观经济超预期下行；4）资本市场政策影响超预期。